【本周关键词】：国内经济延续弱复苏、央行下调政策利率、美联储释放鹰派信号

(资料图)

投资建议：维持行业“增持”评级

贵金属上行趋势延续，本周美国初请失业金人数、零售等数据显示美国经济仍具韧性，同时美联储释放鹰派信号，金价承压下行，在高利率背景下，中期看美国经济周期性回落难以避免，而此前海外频发的银行破产危机本质上是对美联储持续加息尾部风险的确认，成为美联储进一步加息的约束条件，贵金属已进入降息预期驱动的上升阶段，持续重视板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。基本金属恰处布局良机，国内经济延续弱复苏，政策进一步发力，铜铝等需求有所好转。按照历史平均40个月左右的周期长度来看，全球经济高位下行时间已过半，随着美联储逐步进入降息周期以及国内经济复苏趋势渐明，支撑全球经济走出底部，基本金属正处布局良机。

行情回顾：大宗金属价格整体回调：1）美联储会议纪要显示鹰派，美国7 月零售数据超预期回升，美元指数有所回升，国内7 月工业增加值同比等经济数据有所回落，延续弱复苏现实，具体来看：LME 铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.2%、-1.8%、0.8%、-3.7%、-4.6%、-0.7%，价格整体下跌；2）COMEX 黄金收1916.50 美元/盎司，环比下跌1.55%，在汇率支撑下，SHFE 黄金收于455.10 元/克，环比下跌0.10%；3）本周A 股整体回落，申万有色金属指数收于4,352.81 点，环比下跌4.06%，跑输上证综指2.26 个百分点，工业金属、黄金、金属非金属新材料、稀有金属的涨跌幅分别为-2.90%、-3.05%、-3.07%、-4.40%。

宏观“三因素”总结：国内7 月经济数据延续弱复苏；美国经济数据保持韧性，美联储释放鹰派信号；欧元区7 月CPI 同环比均有所回落。具体来看：

1）国内：7 月工业增加值当月同比3.70%（前值4.40%，预期4.55%），固定资产投资累计同比3.40%（前值3.80%，预期3.85%），社会消费品零售总额当月同比2.50%（前值3.10%，预期5.27%）；8 月MLF 一年期利率2.50%（前值2.65%）。

2）美国：7 月核心零售总额季调环比0.97%（前值0.22%，预期-0.30%），7 月零售销售总额季调环比0.73%（前值0.31%，预期0.40%），同比3.17%（前值1.59%，预期1.50%）；7 月新屋开工私人住宅13.09 万套（前值13.0 万套），折年数季调145.2 万套（前值139.8 万套，预期144.8 万套）。

3）欧元区：8 月欧元区ZEW 经济景气指数为-5.5（前值-12.2）；7 月欧元区CPI 同比5.3%（前值5.5%，预期5.3%），环比-0.1%（前值0.3%，预期-0.1%）。

4）7 月全球制造业PMI 为48.7，环比持平，连续11 个月处于荣枯线以下，全球经济复苏动能仍偏弱。

贵金属：美国经济韧性叠加联储鹰派言论，金价承压

周内，十年期美债实际收益率1.94%，环比回升0.14pcts，实际收益率模型计算的残差1077.4 美元/盎司，环比+19.2 美元/盎司；美联储公布7 月FOMC 会议纪要，显示通胀风险可能要求进一步收紧的“鹰派”言论，并且美国7 月零售数据超预期回升，显示美国经济仍然具有韧性，美元指数回升下贵金属价格有所承压。我们认为美国经济回落难以避免，当前4.0%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，随着通胀走低以及失业率的触底回升，贵金属价格拐点正式确立，持续看好板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。

基本金属：美元指数回升，国内经济延续弱复苏，基本金属价格回落

周内，美联储7 月FOMC 会议纪要显示“鹰派”，并且美国7 月零售数据超预期回升，主要由于强劲的劳动力市场仍在推动工资的增长，为此需求在一定时间内仍具有弹性，美元指数回升；国内7 月工业增加值同比等经济数据延续弱复苏现实，基本金属价格有所回落。

1、对于电解铝，供应方面，云南复产接近尾声，速度较前期稍有放缓，预计下周剩余复产产能将全部释放完毕。目前运行产能4263 万吨，建成合规产能4464 万吨，开工率95.5%，按照4500 万吨产能天花板计算，开工率94.7%。需求方面，本周国内下游开工整体持稳，光伏型材方面订单增量较好，但建筑型材在产能过剩的情况下，行业竞争力较大，建筑型材企业普遍存在抢订单开工不足的情况。

电解铝社会库存降至49.0 万吨，周度减少2.1 万吨，铝锭持续呈现去库趋势；表观消费量83.85 万吨，环比增加0.99%，表观消费量处于历史高位且持续上行；目前电解铝90 分位成本17565 元/吨。再生铝方面，本周铝价整体上行，带动废铝价格整体上涨为主。供需方面，下游用废企业对废铝的需求表现强劲，尤其是重熔棒板块，因下游型材开工回升，重熔棒企业普遍反馈订单充足，原料需求旺盛。供应端上，市场流通货源偏紧问题短时间内难以改善，废铝目前供不应求的状况仍将维持。

1)截至8 月18 日，氧化铝价格2901 元/吨，环比增加0.31%，氧化铝成本2881 元/吨，环比增加0.30%，吨毛利20 元/吨，与上周持平。

2)预焙阳极方面，本周周内均价4985 元/吨，环比持平，考虑1 个月原料库存影响，周内平均成本4855 元/吨，环比上升0.10%，周内平均吨毛利130 元/吨，环比下降6 元/吨；如果不虑原料库存，阳极周内平均成本4981 元/吨，环比下降0.64%，周内平均吨毛利4 元/吨，环比上升33 元/吨。

3)对于除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本15605 元/吨，环比下降0.06%，长江现货铝价18520 元/吨，环比下降0.05%，吨铝盈利1935 元，与上周持平。

2、对于电解铜，供给端，百川统计本周国内电解铜产量20.62 万吨，环比持平。需求端，电线电缆方面，本周电线电缆企业订单变化主因受到铜价影响，但行业订单总体增量有限。分行业来看，电网类订单仍较为充足，可维持企业稳定生产，南网近期也有集中下单的现象，部分企业表示订单因此得到保证。漆包线方面，漆包线行业仍笼罩在传统淡季氛围之中，短期内下游需求难见回升。本周国内主要精铜杆企业周度开工率为69.33%，较上周回升1.22 个百分点。整体来看，精铜杆订单在铜价的刺激下有所好转，但未及预期。本周电解铜表观需求22.48 万吨，环比+2.87 万吨，较去年同期+1.21 万吨。截至8 月18 日，上海、江苏、广东三地社会库存6.88 万吨，较上周减少1.67 万吨。废铜方面，铜价重心下移，精废价差已回落至优势线以下。铜价走低，再生铜原料贸易商惜售情绪更为浓厚，再生铜原料供给环比上周下降；消费端，本周下游再生铜杆厂采购不畅，企业纷纷开始减产，据SMM，大部分再生铜杆原料库存岌岌可危，随时面临停炉的风险，部分再生铜杆厂有买较差的电解铜充当再生铜原料。本周再生铜杆开工率为40.71%，环比下降3.73pcts。

3、对于锌锭，供给端，国家统计局披露7 月国内锌产量为53.20 万吨，同比增4.30%，环比降8.43%；需求端，镀锌方面，黑色价格下行，企业销售受限，镀锌管成品库存增加，镀锌开工率上涨2.16pcts 至65.01%；压铸锌合金方面，美元汇率上行致使海外订单涌入，同时锌价下跌催化终端采货情绪，压铸锌合金开工率上升0.39pcts 至48.33%； 氧化锌方面， 部分企业进入检修期， 氧化锌开工率下降0.10pcts 至61.70%。本周锌价下跌，下游企业采买积极，七地锌锭库存9.93 万吨，较上周去库1.79 万吨。

风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期等