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政策逆周期调控下，优先关注铝产业链下游环节营收-订单改善确定性

当前有色金属中下游行业或已接近主动去库阶段尾声，随着逆周期政策调控发力，市场需求有望得到有力提振，进而推动有色行业进一步向被动去库阶段演进。

国内电解铝库存处于历史同期低位，供给约束较强，同时受益于逆周期调控政策，需求端有望进一步释放，铝价或将开启新一轮上升周期。我们认为，产业链需求改善受益先后角度看，下游“供需-库存-价格”表现或领先于上游，后期随着需求端改善强度及持续性的向上传导，上游利润端有望在2023H2 实现抬升。建议重点关注电解铝及下游铝加工行业投资机会。受益标的：（1）电解铝板块：云铝股份、神火股份、天山铝业；（2）铝加工板块：明泰铝业、常铝股份、南山铝业、亚太科技、新疆众和、中孚实业。

主动去库态势延续，有色金属中下游行业或已接近尾声

当前我国工业企业整体仍处于主动去库阶段，需求不足是工企营收增速回升的主要制约因素。有色金属相关行业中，从上游到下游，库存周期位置呈现逐渐改善的特征。其中，中下游行业工业增加值同比业已回升，行业营收增速主要受价格因素拖累，但同比降幅也逐渐企稳，有色金属中下游或已接近主动去库尾声。

逆周期调控+景气度回升，PPI 有望企稳向上

我们认为，近期政府各部门持续释放积极政策信号，未来随着逆周期调控政策逐渐落地，国内需求预计将得到有效提振。2023 年7 月制造业PMI 环比连续第二个月上升，内需环比显著改善，制造业景气度回升叠加2022 年低基数效应，7、8 月份PPI 预计将企稳向上，提振工企营收增长，进而推动库存周期向被动去库阶段进一步转化。我们预计8 月开始宏、微观数据将进一步踩实国内需求复苏。

铝：需求拐点或将显现，关注后续政策落地情况

供给端，电解铝行业国内产能产量接近天花板，短期海外增量有限，供给约束较强。需求端，受益于逆周期调控政策，建筑用铝或企稳回升，光伏、新能源车等市场需求有望进一步释放。低库存支撑下，铝价有望强势上行。总量层面，有色金属冶炼及压延加工业工业增加值同比持续回升，PPI 预期企稳情况下，下游铝加工板块或将迎来订单改善。同时，低电价叠加需求回升，电解铝板块利润也有望进一步增厚。

风险提示：逆周期调控政策不及预期；下游市场需求不及预期。