作者：天风宏观 宋雪涛团队

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8月第3周各类资产表现：

8月第3周，美股三大指数全数下跌。Wind全A下跌2.35%，日均成交额进一步下降至7281亿元。30个一级行业中26个行业下跌，纺织服装、国防军工和电力及公用事业表现相对靠前；计算机、消费者服务和电子表现靠后。信用债指数上涨0.24%，国债指数上涨0.43%。

权益

8 月第 3 周，Wind 全 A 的风险溢价在略高于【中性】水平位置（中位数上 0.3 倍标 准差，61%分位）。

8 月第 3 周，大盘风格交易拥挤度小幅上升，中盘风格交易拥挤度与上周持平，小 盘风格交易拥挤度小幅回落。

8 月第 3 周，30 个一级行业的平均拥挤度处在 49%分位。当前拥挤度最高的为非银行金融、综合金融和银行；电子、医药和消费者服务的拥挤度最低。

债券

8 月第 3 周，流动性溢价上升至 38%分位，流动性环境边际转紧但仍处在中性偏宽松 区间内。市场对未来流动性收紧的预期高于中性（64%分位），期限价差小幅上升至 38% 分位；信用溢价下降至 40%分位。

利率债的短期交易拥挤度处在 63%分位，信用债的短期交易拥挤度处在 47%分位。可 转债的短期交易拥挤度上升至 59%分位。

商品

能源品：8 月第 3 周，布油下跌 2.28%至 84.83 美元/桶。原油的交易拥挤度维持在 73% 分位的较高位置，短期交易略显拥挤。美国石油总储备下降 0.42%，其中战略储备上升 0.17%。

基本金属：8 月第 3 周，金属价格涨跌互现。铜价下跌 0.67%，沪铝下跌 0.51%，沪镍 反弹 1.47%%，沪锌下跌 3.98%。

贵金属：8 月第 3 周，伦敦金现货价格下跌 1.26%至 1888.9 美金/盎司。COMEX 黄金 的非商业持仓拥挤度下降至 31%分位。

本轮的黄金下跌主要是与实际利率的上行有关。4 月 5 日至今，实际利率上行了 88bps，按照我们的定量模型测算实际利率对金价的拖累大概是 102 美金（实际利率变动 *两因子模型系数），与这期间金价的调整幅度基本一致。这也就意味着今年央行回补黄金储备的速度并没有明显减速（去年的央行购金速度创历史新高），央行购金仍将为金价提 供有力的支撑。黄金的风险溢价修正至中性上方，目前估值吸引力逐渐显现。且短期交 易拥挤度下降至 37%，建议开始关注拥挤度进一步降低带来的交易性机会。

汇率

8 月第 3 周，美元指数上涨0.55%，收于103.44。在岸美元流动性溢价回落至 23%分 位，离岸美元流动性溢价上升至 73%分位，离岸与在岸美元金融条件的差异稳定支撑美元指数。根据我们实际利差、通胀和货币政策三因子美元指数定量模型，目前美元指数处在 多空角力的焦灼状态。欧洲比美国面临更加严重的通胀的问题。但另一方面美国经济基本面韧性强于欧洲，驱动美德实际利差逐渐走扩。这又给美元指数提供了强有力的支撑。

离岸人民币汇率上涨 0.64%至 7.31，中美实际利差的历史分位数仍处在中低位置，人民币赔率中性偏低。

海外

8 月第 3 周，10Y 美债名义利率上升 10bps 至 4.26%，10Y 美债实际利率同步上升 14bps 至 1.94%，创下 2009 年 7 月以来的历史高点。10 年期盈亏平衡通胀预期下降至 2.32%。美国 10 年-2 年期限利差回升至历史 10%分位。

在我们的实际利率模型中，定价因子分成储蓄率、经济基本面和货币政策三个维度。年初至今三个方面是共振拉动实际利率上行的。往后展望，三个维度快速转向的证据目前都不充足，要为利率较长时间维持在高位做好 准备。当下实际利率已经追上模型的预测值，基本面定价可能逐渐充分。

8 月第 3 周，美股三大指数全部下跌。道琼斯下跌 2.21%、标普 500 下跌 2.11%，纳 斯达克下跌 2.59%。标普 500 的风险溢价维持在 38%分位，纳斯达克的风险溢价维持在 20% 分位，道琼斯维持在 18%分位。美国信用溢价下降至 26%分位，投机级信用溢价下降至 22% 分位，投资级信用溢价维持 30%分位。

风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧。