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本期投资提示：

AHP 得分——剔除流动性溢价因素后，恒达新材1.90 分，位于总分的25.6%分位。

恒达新材于2023 年7 月31 日招股，将在创业板上市。剔除流动性溢价因素后，我们测算恒达新材AHP 得分为1.90 分，位于非科创体系总分25.6%分位，处于中游偏下水平。考虑流动性溢价因素后，我们测算恒达新材AHP 得分为2.18 分，位于非科创体系总分的38.6%分位，处于上游偏下水平。假设以75%入围率计，中性预期情形下，恒达新材网下A、B 两类配售对象的配售比例分别是：0.0331%、0.0249%。

面向中高端、国际市场，医疗、食品包装细分领域领先。医疗包装原纸领域，公司直接与国际领先企业展开竞争，直接及间接供应给包括奥美医疗、振德医疗、稳健医疗等国内知名医疗耗材及器械生产商。2021 年，公司医疗包装原纸产量占全国医疗包装原纸的产量的比例为16.84%，其中医疗透析纸占比22.24%。食品包装原纸领域，公司定位中高端，成功进入肯德基、星巴克、汉堡王等国际大型快餐连锁企业的供应链体系，打破国外企业在非容器食品包装原纸领域的垄断地位，实现了一定程度的进口替代。

掌握国内领先技术工艺，持续研发推进产品创新。公司在产品研发和生产工艺等方面形成了较为丰富的技术创新成果，掌握所处特种纸细分领域的核心生产工艺及生产技术，技术水平国内领先。报告期内，公司不断推出细分新品，并于近期成功开发出纸质刀叉用纸等新产品品类。同时，公司不断提升特种纸透气性、阻菌性、防水防油性、生物相容性等性能指标，正在独立或合作研发“手术器具灭菌包装专用防护隔离纸”、“无氟防油纸关键技术”、“低溶出安全型吸管原纸”等17 项国内领先的特种纸产品或技术。

以纸代塑大势所趋，新建产能释放在即。在环保政策上，国家发改委、生态环境部印发《关于进一步加强塑料污染治理的意见》；同时，国内医疗器械包装材料行业标准和行业监管体制趋严，最终灭菌模式不断推广。以纸代塑已成为医疗及食品一次包装行业的发展大趋势，中高端医疗包装原纸和部分食品包装原纸进口替代空间较大，市场高度景气，公司产品市场需求量明显提升。公司本次募投项目“恒川新材3 号线项目”已于2022年4 月竣工投产，“恒川新材年产5 万吨新型包装用纸生产线及1 万吨食品医疗纸制品深加工项目”于2022 年10 月开工建设，预计将于2023 年第四季度投产。此外，公司计划通过自主扩产及收购兼并等方式进一步扩大产能规模，预计2024 年产能可提升至约18 万吨/年、2025 年产能提升至约25 万吨/年。随着规划产能逐步落地，产能瓶颈有望打破，规模效应将大幅提升。

业绩规模较小，营收稳定增长；毛利率持续下滑，研发投入占比高于可比公司均值。2020年-2022 年，公司营收规模较小，归母净利低于可比公司均值；期间，二者复合增速分别为19.10%、4.18%，营收逐年增长，归母净利复合增速高于可比公司均值。同期，公司综合毛利率为26.48%，24.49%，18.87%，高于可比公司均值，但呈现下降趋势，主要系2021 年初至今木浆价格大幅提升，主要能源价格2021 年下半年以来大幅上涨，成本端压力较大；研发支出占比分别为4.09%、3.95%、4.11%，高于可比公司均值。

风险提示：恒达新材需警惕木浆依赖进口且供应商相对集中、木浆价格维持高位、能源价格上涨、应收账款持续上升、存货规模较大、毛利率下滑、主要房产/土地/生产线设备等资产已抵押或质押等风险。