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浙商证券股份有限公司孙建,刘明近期对联影医疗进行研究并发布了研究报告《联影医疗2023年中报点评：高端突破持续，海外占比稳升》，本报告对联影医疗给出增持评级，当前股价为131.22元。
联影医疗(688271)
投资要点
业绩概况：
2023H1，公司实现营业收入52.71亿元，同比增长26.35%；归母净利润9.38亿元，同比增长21.19%；扣非净利润为7.87亿元，同比增长14.44%。2023Q2，公司实现营业收入30.58亿元，同比增长21.69%；归母净利润6.08亿元，同比增长30.03%；扣非净利润为5.10亿元，同比增长21.66%。
成长能力：高端突破持续，MR及XR表现亮眼
业务结构：公司实现设备收入46.26亿元，同比增长22.92%，设备收入占比87.75%。其中，CT业务线20.94亿元，同比增长7.30%，其中中高端CT收入占比持续提升；MR业务线15.01亿元，同比增长66.43%，其中3.0T以上超高场MR在国内的新增市场占有率第一；MI业务线6.24亿元，同比增长6.16%，国内新增市场占有率保持领先态势；XR业务线3.23亿元，同比增长46.26%；RT业务线0.84亿元，同比下降17.27%；此外，公司服务收入4.98亿元，同比增长40.50%，服务收入占比9.45%。
渠道结构：国内市场收入45.54亿元，同比增长25.46%。按2023年上半年国内新增市场金额口径统计，公司各产品线排名均处于行业前列，其中CT产品市场占有率排名第三、MR产品市场占有率排名第三、MI产品市场占有率排名第一、XR产品（含固定DR、移动DR、乳腺DR）市场占有率排名第一、RT产品市场占有率排名第三。此外，公司在基础医疗市场发货量同比增长超100%，千县工程医院发货量同比增长超50%。国际市场收入7.18亿元，同比增长32.29%，收入占比持续提升，达13.62%。值得注意的是，公司高端化产线MI海外订单同比增长近60%，我们预计在高端产品的带动下，其他产线在海外市场中也将有望得到较快发展。
研发持续：2023H1研发投入9.15亿元，同比增长56.96%，研发投入占比17.37%（同比提升3.39pct）。医疗影像技术壁垒高筑，公司持续注重研发投入以巩固公司在技术上的积累和优势，为公司的创新突破和全球化发展提供了有力的保障，我们持续看好公司在高端产品及高端市场突破的潜力。
我们认为，作为国内医学影像领域最大的平台型企业，联影医疗在高端设备上已拥有较强的技术储备，其众多核心零部件均已实现自产自研，并在该领域拥有较强的领先优势，具有一定的稀缺性。随着高端新产品的持续推出，公司国内市占率提升以及海外市场拓展已进入到加速阶段，考虑到贴息贷款以及配置证放宽等政策催化，公司业绩有望持续保持高速增长，我们看好在政策引导国产替代大环境下公司的长期成长空间。
盈利能力：毛利率提升明显，费用率略有提升
2023H1，公司销售毛利率为48.71%，同比提升2.56pct，我们预计主要与高毛利率的高端产品占比快速提升有关，展望2023H2，我们认为公司毛利率提升趋势或将延续；公司销售净利率为17.83%，同比下降0.34pct。从费用端来看，公司销售费用率15.63%，同比提升2.96pct，管理费用4.68%，同比提升0.70pct，研发费用率16.79%，同比提升4.67pct。销售费用率提升主要系今年上半年诊疗复苏，销售活动增加所致。整体来看，我们预计2023年公司经营费用率基本稳定，研发费用率仍旧有望维持较高水平。
经营质量：2023H1，公司经营性现金流净额为-5.11亿元，去年同期为-7.80亿元，已有小幅改善，占经营活动净收益比例为-69.92%，同比提升明显（2022年中报-118.89%）。据公司2023年中报披露，主要系报告期内公司业务增长，各项经营活动现金收支均比去年同期有所增加，净流出减少主要系销售回款增多所致。
盈利预测与估值：
我们认为联影医疗在医疗影像领域拥有较强的领先优势，且具有一定的稀缺性，同时考虑到2022年底贴息贷款以及2023年初大型设备配置证放宽政策推动，公司2023-2025业绩兑现有望超预期，我们预计公司2023-2025年EPS分别为2.47、3.17、3.83元/股，当前股价对应PE分别为53.2X、41.4X、34.3X，维持“增持”评级。
风险提示
关键核心技术被侵权的风险；研发失败或无法产业化的风险；实施集中采购的政策风险；贸易摩擦及地区政治风险；核心部件采购风险等。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司冯喜鹏研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.95%，其预测2023年度归属净利润为盈利20.49亿，根据现价换算的预测PE为52.78。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级5家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为199.84。
